Negociar demasiado: o custo escondido

Comprar e vender com frequência dá uma sensação de controlo — de estar "a gerir ativamente" o dinheiro, de reagir a notícias, de aproveitar oportunidades que quem só compra e espera deixa passar. O problema é que a investigação académica mais robusta sobre este comportamento, feita com dados reais de contas de corretora e não com opiniões, aponta consistentemente na direção contrária: em média, quanto mais se negoceia, pior fica o retorno líquido que sobra no bolso do investidor.

O estudo que mudou a forma como se estuda o investidor individual

Brad Barber e Terrance Odean publicaram, em 2000, no Journal of Finance, um estudo que se tornaria uma referência obrigatória em finanças comportamentais: "Trading Is Hazardous to Your Wealth" ("Negociar É Perigoso Para a Tua Riqueza"). Os autores tiveram acesso a dados reais de 66.465 famílias com contas de ações comuns numa grande corretora de desconto nos Estados Unidos, entre 1991 e 1996, e dividiram-nas em cinco grupos (quintis) consoante a frequência com que negociavam.

Os resultados, em retorno líquido anual (já depois de custos):

O detalhe mais revelador do estudo não é a diferença de retorno líquido — é a origem dela. Antes de custos, o retorno bruto médio das famílias do estudo era próximo do mercado (cerca de 18,7% ao ano, em linha com o índice). A diferença enorme entre 18,7% bruto e 11,4% líquido no grupo que mais negociava não vem de más escolhas de ações — vem de comissões e spreads de compra e venda que se acumulam a cada transação. Negociar mais não trouxe melhores escolhas; trouxe mais oportunidades de pagar custos.

Não é falta de sorte — é excesso de confiança

Se negociar mais não melhora, em média, a seleção de ações, porque é que tanta gente o faz de forma persistente? Barber e Odean relacionam este padrão com excesso de confiança — já explicado com mais detalhe no nosso guia sobre os vieses que te custam dinheiro: cada pequena vitória (uma ação que sobe depois de comprada) reforça a sensação de que se percebe do mercado, o que leva a negociar ainda mais, o que aumenta a exposição aos custos de transação, sem melhorar de forma fiável a seleção de ativos. É um ciclo que se autoalimenta precisamente porque os ganhos ocasionais são reais e memoráveis, enquanto o custo acumulado de centenas de pequenas transações é discreto e raramente aparece resumido num único número — até se calcular, como este estudo fez.

O estudo seguinte que confirma o mecanismo: "Boys Will Be Boys"

Em 2001, os mesmos autores publicaram, na Quarterly Journal of Economics, um estudo de seguimento que testa diretamente a hipótese do excesso de confiança, usando uma variável observável na literatura de psicologia: homens tendem, em média, a mostrar níveis mais altos de excesso de confiança do que mulheres em domínios como o investimento. Se o excesso de confiança explica a negociação excessiva, os homens deviam negociar mais — e sofrer mais com isso.

Foi exatamente o que encontraram: os homens do estudo negociavam com uma rotação anual de 77%, contra 53% das mulheres — cerca de 45% mais. Entre agregados com um único titular, homens solteiros negociavam 67% mais do que mulheres solteiras. O efeito nos retornos líquidos seguiu o mesmo padrão: a negociação reduziu o retorno anual dos homens em 2,65 pontos percentuais, contra 1,72 pontos percentuais nas mulheres — uma diferença de quase 1 ponto percentual ao ano, atribuível apenas à diferença de frequência de negociação entre os dois grupos, não a diferenças na qualidade das ações escolhidas.

Anatomia dos custos de negociar demasiado

Cada vez que compras ou vendes, três tipos de custo se acumulam — nem sempre visíveis todos ao mesmo tempo:

• Comissões de corretora — mesmo com corretoras de baixo custo, cada transação tem um custo fixo ou percentual. Compara sempre as tuas opções antes de escolheres onde investir, como explicamos no guia sobre como comparar o custo de uma corretora — a diferença entre corretoras pode já ser relevante antes de sequer contares o efeito de negociar com frequência.
• Spread entre preço de compra e preço de venda — o preço a que compras (ask) é sempre ligeiramente mais alto do que o preço a que vendes no mesmo instante (bid). Este custo é invisível na maior parte das plataformas — não aparece como uma linha separada na fatura — mas é pago a cada transação, e mais negociação significa pagá-lo mais vezes.
• Perder o diferimento fiscal, ao realizar mais-valias cedo demais — em Portugal, mais-valias de ações e ETF são tributadas, tipicamente à taxa liberatória de 28%, no momento em que vendes com lucro. Enquanto não vendes, esse ganho continua todo a compor juros sobre si próprio. Cada venda com lucro seguida de recompra — mesmo num ativo parecido — obriga a pagar 28% sobre o ganho nesse momento, retirando definitivamente esse valor da base que continuaria a crescer se tivesses simplesmente mantido a posição.

Exemplo numérico — como um hiato pequeno se transforma numa diferença enorme

Para ilustrar o mecanismo, usa-se aqui um cenário deliberadamente mais conservador do que o hiato de 6,5 pontos percentuais que Barber e Odean mediram entre o quintil mais negociado (11,4%) e o mercado (17,9%) — para não exagerar o efeito. Imagina duas pessoas, cada uma a começar com 25.000€ investidos num ETF diversificado de ações:

• Investidora A, buy-and-hold. Investe e não mexe — sem comissões repetidas, sem spread repetido, sem realizar mais-valias antes de precisar do dinheiro. Assume-se um retorno bruto conservador de 6% ao ano (a mesma estimativa conservadora que usamos no simulador de juros compostos), com custos mínimos de fundo, resultando num retorno líquido efetivo de cerca de 5,8% ao ano.
• Investidor B, negoceia com frequência. Parte da mesma carteira e do mesmo mercado, mas as comissões, os spreads repetidos e o imposto pago mais cedo sobre mais-valias realizadas consomem, de forma persistente, cerca de 3 pontos percentuais de retorno todos os anos — menos do que o hiato de 6,5 pontos que o estudo mediu, precisamente para manter este exemplo do lado conservador. Retorno líquido efetivo: cerca de 3% ao ano.

Não é só ações individuais

O mesmo mecanismo aplica-se a ETF, a criptomoedas, e a qualquer instrumento com custo de transação e tributação sobre mais-valias realizadas. Trocar de ETF com frequência "para apanhar o setor que está a subir", ou vender uma posição em pânico numa queda para recomprar dias depois, tem exatamente a mesma anatomia de custos descrita acima — comissão, spread, e imposto antecipado — mesmo quando o ativo subjacente é, em si, uma boa escolha de longo prazo.

O que fazer em vez de negociar mais

1. Define a tua alocação e mantém-na — a estratégia de comprar um cabaz diversificado e manter, descrita no nosso guia ETF do zero, em português, continua a ser a base mais sólida para a maioria dos investidores individuais, precisamente porque minimiza o número de decisões (e de custos) ao longo do tempo.
2. Não tentes cronometrar o mercado — decidir entrar ou sair com base em previsões de curto prazo é a mesma armadilha, em versão "timing", da negociação excessiva em versão "seleção de ações". Se tens uma quantia grande para investir de uma vez, o nosso guia lump sum ou investimento faseado mostra porque esperar pelo "momento certo" raramente compensa, também aí.
3. Automatiza os reforços e o rebalanceamento, em vez de decidires manualmente a cada semana ou mês — uma regra fixa e pouco frequente (por exemplo, rever a carteira uma vez por ano) reduz drasticamente o número de oportunidades para negociar por impulso.
4. Reduz a frequência com que olhas para a carteira — verificar o saldo todos os dias aumenta a exposição a flutuações de curto prazo que não são relevantes para um objetivo de longo prazo, e essa exposição repetida é um dos gatilhos mais comuns para negociação por impulso.
5. Usa o simulador de juros compostos para testares, com os teus próprios números, quanto custa — ou quanto vale — manter um determinado retorno líquido ao longo do teu horizonte de investimento real, em vez de confiares só na intuição sobre se "vale a pena" negociar mais.

Próximos passos

1. Consulta o histórico de transações da tua conta de investimento do último ano e soma o número total de compras e vendas — o número, por si só, costuma ser mais revelador do que parece antes de o veres.
2. Soma as comissões pagas nesse período, e estima o efeito do spread (tipicamente entre 0,1% e 0,5% por transação, dependendo do ativo e da liquidez).
3. Usa o simulador de juros compostos para comparares, com o teu capital real, o efeito de manter o teu retorno líquido atual versus um retorno 2 a 3 pontos percentuais mais alto, ao longo do teu horizonte de investimento.
4. Define uma regra explícita — por exemplo, rever a carteira só trimestralmente, ou só quando a alocação se desviar mais de 5 pontos percentuais do objetivo — para substituíres decisões ad-hoc por um processo fixo.

Lista de verificação final

• Sabes quantas vezes negociaste no último ano, e consegues justificar cada decisão com algo além de "pareceu-me boa altura"?
• Já compraste as comissões, o spread estimado e o efeito fiscal de vender cedo demais no total de custos do último ano?
• Tens uma alocação definida por escrito, e um calendário fixo para a rever, em vez de a ajustares sempre que olhas para o mercado?
• Sabes distinguir entre uma decisão de investimento fundamentada e o impulso de "fazer alguma coisa" só porque o mercado se mexeu?
• Se tens uma quantia grande para investir, já decidiste a estratégia de entrada antes de a teres na conta, em vez de decidires no calor do momento?